lunes, 10 de noviembre de 2008

Invertir en Recesión y Depresión.

Lo primero que quiero deciros es que lamento la extensión de este artículo que podríamos haber dividido en al menos dos partes, pero creo que será más claro y conveniente si lo leemos de un tirón que tener que releer la primera parte cuando se publique la segunda. Allá va, pues, el artículo completo:

Últimamente estamos detectando a través de nuestras entrevistas con potenciales nuevos Clientes, una mentalidad difícilmente compatible con una perspectiva de recesión y depresión como la que tenemos ante nosotros. Muchas familias e inversores están convencidos de que no es momento para vender sus inmuebles en España, de aflorar sus pérdidas en renta variable o de vender por debajo de la par acciones preferentes y estructurados varios que les vendieron aquí y allá.

Esta estrategia, si se le puede llamar así, es la que se solía adoptar en periodos de corrección de mercados, donde un mercado alcista venía seguido de otro bajista en el peor de los casos. Cuando los ciclos se sucedían con una irregularidad conocida y en un entorno expansivo y de crecimiento de las economías prácticamente continuado desde la II Guerra Mundial. En aquellos ecenarios, a los inversores más pasivos y menos ágiles les bastaba con atrincherarse durante estas correcciones cíclicas y esperar tiempos mejores para recuperar el crecimiento patrimonial perdido temporalmente, promediando a largo plazo una progresión alcista de sus activos inmobiliarios y/o financieros. Sólo los que daban bandazos estratégicos inconexos en su política inversora podían sufrir pérdidas importantes en sus patrimonios a largo plazo, y a éstos los bautizamos ya en algún artículo anterior como "pierdoaquimevoyallá". Unos y otros venían enfrentandose con diverso éxito a un entorno cíclico, cambiante pero conocido.

Sin embargo el escenario actual es recesivo y creemos que estamos ante una larga depresión global. Por tanto los ciclos difícilmente pueden repetirse tal y como los veníamos adaptando a nuestros patrimonios. Como ya hemos dicho anteriormente, estamos ante un orden desconocido al que de momento sólo le podemos llamar caos. Como anécdota os contaré que un amigo de avanzada edad y multimillonario nos comentaba hace unas semanas: "Con cada crisis he disfrutado y he ganado mucho dinero. Cuando peor estaban las cosas, más y mejores negocios he hecho y más he disfrutado. Pero ésta, chico, por más vueltas que le doy... ¡no sé por dónde coño cogerla!"

En ese escenario depresivo, hoy por hoy sólo tenemos una referencia: Japón. Una economía donde los inmuebles no han dejado de bajar de precio y cuyo índice bursátil ha descendido desde casi los 40.000 puntos hasta los 8.000 durante dos décadas. Hoy las mayores empresas de ese país cotizan en bolsa a los mismos precios que 25 años atrás. Toda una vida inversora, sin duda.

La pregunta que cabría hacerse es: ¿Los occidentales vamos a sufrir una recesión tan grave como la japonesa? No, peor. Espero con todas mis fuerzas equivocarme, pero la capacidad de sacrificio y producción de la sociedad japonesa está a años luz de la de occidente, especialmente de la latina. La Eurosclerosis es endémica, y afrontar con esta y otras graves patologías productivas una Great Depression, the big one es como intentar correr una maratón con anemia. Por eso pensamos, tal y como dijimos en USA vs Europa, que el timing de la recuperación, o mejor dicho, la travesía del desierto va a ser ligeramente menos dramática para los EE.UU. que para Europa, aunque muy penosa en ambos casos.

Por lo tanto, aunque nuestro anclaje en Disneylandia no nos permita aceptar una realidad tan cruda y unas perspectivas tan prolongadamente negativas, la estrategia de mantener los inmuebles y las carteras de RV, estructurados y preferentes con graves afectaciones en sus cotizaciones puede ser la puntilla que le faltaba a nuestro patrimonio para claudicar ante el multicrack global que estamos sufriendo.

No existe bienestar social que pueda soportar el escenario actual de crisis inmobiliaria, bursátil, energética, de crédito y liquidez global. Por lo tanto, si nos centramos en el valor inmobiliario, no mal vender en la actualidad, probablemente suponga vender peor en el futuro. Desde nuestra perspectiva profesional vemos a diario como aumenta vertiginosamente el número de propietarios de inmuebles que, a pesar de no considerar el momento como apropiado para vender, no tienen más remedio que colocar sus propiedades en el mercado. Es cierto que muchos todavía no tienen esa necesidad porque sus economías son todavía holgadas. Para algunos les quedan sólo semanas, para otros meses, incluso años, pero para la inmensa mayoría de propietarios de inmuebles no es más que una fatal cuenta atrás. Los ingresos empresariales y/o laborales se revisarán a la baja en mayor o menor medida en este escenario de crisis, y las rentabilizaciones mediante alquileres que ayuden a pagar las hipotecas pendientes también se están viendo y se verán muy perjudicados con la crisis social que hoy tan sólo se inicia. El resultado será implacable en los próximos años: Millones y millones de multipropietarios se verán obligados a poner en el mercado inmuebles en venta, de forma paulatina y masiva. Y cuando la oferta aumenta, los precios sólo pueden ir en una dirección, pocas cosas son tan seguras en este mundo económico. Por tanto la recuperación de precios inmobiliarios no sólo está muy lejos sino que muy probablemente sigan perdiendo valor durante muchos años, tal y como nos evidencia nuestro único referente recesionista nipón. En este punto volvemos a recordar la frase: No malvender hoy puede obligarnos a vender peor en el futuro, ya que nuestra vida inversora no es inmortal ni el patrimonio de la mayoría de multipropietarios suficientemente gigante como para soportar en la trinchera una Gran Depresión, the big one. Pero no estamos proponiendo que los inversores se queden sin inmuebles, ya que no concebimos hoy por hoy un patrimonio equilibrado sin ellos, sino que deberíamos deslocalizar nuestras inversiones inmobiliarias hacia zonas con mejores perspectivas que las españolas o incluso las europeas, tanto las especulativas como los blindajes de patrimonio en inmuebles prime.

En cuanto al patrimonio financiero arriesgado en RV, estructurados o preferentes perjudicadas, podemos decir algo parecido, pero con la salvedad de que los mercados de variable son mucho más impredecibles. Los flujos especulatorios pueden volver a los mercados de RV mucho antes que a los inmobiliarios. Aunque sea de forma irracional, temporal y en un escenario recesivo. No obstante si volvemos a mirar hacia nuestro único referente veremos un gráfico histórico del Nikkei escalofriante, especialmente en este final de 2008.

En cuanto a las acciones preferentes compradas (y vendidas) como renta fija cuya cotización se ha visto tan perjudicada como la mismísima RV, a nuestro entender son la gran incógnita. No tenemos ningún referente anterior de una crisis crediticia de este calibre. Muchos inversores compraron estas emisiones de preferentes y perpetuas antes del estallido de la crisis de crédito casi a la par, como alternativa de inversión (o directamente confundiéndolas) a los bonos con vencimiento, por tan sólo unas décimas más de rendimiento anual. Después del mes de Agosto 2007, algunos incluso han venido especulando con las abultadas caídas de estas emisiones perpetuas, como si de una cotización de variable se tratase. Algo jamás visto, aunque no por ello necesariamente desaconsejable si se tiene bien presente que el riesgo implícito en esta práctica es de imposible calibración, dado que jamás habíamos visto semejante colapso en la financiación corporativa ni bancaria. Muchos de estos inversores, tanto los que compraron antes del estallido de la crisis crediticia casi a la par, como los que lo han venido haciendo de forma especulativa después, ni siquiera lo han hecho comprendiendo bien sus infinitas variables respecto a la letra pequeña ni las circunstancias de cada emisión (acumulables, callables, subordinadas, posición y valor ante un credit event, relación del emisor real con la entidad subyacente, etc.). Precisamente estas variables menospreciadas habitualmente en tiempos de bonanza y confundidas con un simple bono con vencimiento (además de otras variables más oscuras e imponderables), están suponiendo la radical diferencia en plena crisis de crédito entre una deuda corporativa sólida, un vehículo de inversión especulativo o un puro papel mojado. Sólo el tiempo dirá, está diciendo, cuál es cuál.

Cuando escuchamos las explicaciones que nos dan algunos potenciales clientes respecto a la inoportunidad de salir ahora de los mercados mencionados (RV, estructurados varios o deuda perpetua o acciones preferentes), nos parece oir las mismas palabras pronunciadas por sus respectivos gestores de banca. Son sus mismos discursos que repiten hasta la saciedad a todos sus clientes desde hace ya algunos meses. De 8h a 14h, de lunes a viernes, y sábados alternos. "Ahora no es momento de realizar pérdidas puesto que serían muy cuantiosas", "estamos ya tocando fondo", "ahora es momento de comprar más y mejores acciones (estructurados o emisiones) muy baratas" y otros tópicos por el estilo.

Lo curioso es que en épocas alcistas nos decían: "ahora no es momento de realizar beneficios puesto que la fiscalidad de las plusvalías sería muy costosa", "ahora es momento de comprar más y mejores acciones (estructurados o emisiones) con muy buenas expectativas" y otros tópicos por el estilo acompañados además por resultados históricos que reflejaban el símbolo del € en nuestras dilatadas pupilas.

O sea que los banqueros y asesores "gratuitos" en general, nunca nos recomiendan que salgamos del mercado. De ninguno, jamás. Obviamente salir supondría un lucro cesante para dichos asesores que no están dispuestos a sufrir. Ellos no. A lo sumo, en un arranque de ética que no debe servir de precedente podríamos oir algo parecido a: "Wait & see...BUT WAIT INSIDE!", eso sí, en un correcto, amigable y paternalista castellano, es decir: "Ni se te ocurra vender con esas minusvalías que estamos en el peor momento, trae más pasta que está todo muy barato", "Hazme caso que yo esto ya lo he vivido otras veces". Dicho por alguien con corbata que jamás soñará con poseer ni una décima parte de nuestro patrimonio, y como si no vendiendo perdiéramos menos. El caso es que cuando nos dicen lo que queremos oir, se lo ponemos muy muy fácil a los comisionistas. Pero, si no recomendaríamos a un inversor que se haya mantenido en liquidez (haberlos haylos) entrar ahora al mercado y comprar nuestros productos financieros de RV, estructurados o perpetuas, a precios actuales, ni tampoco comprar a precios de hoy nuestros inmuebles, ¿por qué c... los mantenemos nosotros en lugar de trasladar nuestro patrimonio hacia activos con igual o inferior riesgo que tengan potenciales crecimientos en los próximos años racionalmente mucho más probables? Veamos nuestras posiciones de riesgo en RV, estructurados varios y deuda perpetua o acciones preferentes perjudicadas, bajo la perspectiva de una larga depresión sin precedentes y nos daremos cuenta de que nuestro patrimonio se verá muy perjudicado si le aplicamos el "Wait & see... but wait inside" que nos recomiendan los que viven de nuestras comisiones.

Mantenerse a la expectativa hasta que vislumbremos una estrategia clara es prudente en los tiempos que corren, pero debe hacerse fuera de los mercados. Y a pesar de ser una obviedad nos sorprende ver cómo muchos de los tenedores de inmuebles o de activos financieros de riesgo mantienen sus posiciones. Pero lo peor de todo es que no sólo su patrimonio sigue correlacionado al 100% a los mercados bajistas, sino que probablemente tenga un gran coste de oportunidad al no invertir estos activos en inmuebles con mucho mejor potencial, y también en activos financieros con riesgo muy inferior que convertirían nuestros rendimientos negativos en positivos, incluso en una estrategia de "wait & see". Sólo debemos esperarnos financieramente fuera de dichos mercados y trasladar nuestros inmuebles hacia países con mejor perspectiva que España o Europa. Llevar a cabo dichas estrategias no sólo es psicológicamente complejo para una Familia, sino que también necesita un apoyo logístico y profesional para hacerlo de la mejor forma, siguiendo una hoja de ruta que debe estar diseñada a medida del Cliente. Un Family Office debe acompañar en ese camino y solucionar los problemas que vayan surgiendo a medida en que el patrimonio se va adaptando a la estrategia y las necesidades diseñadas.

Si por el contrario, pensáis que la crisis va a ser corta o pasajera como tantas anteriores, olvidad este artículo.

"El Futuro no es ya lo que solía ser."

Arthur C. Clarke (1917 - 2008)

2 comentarios:

David Plaza dijo...

Interesantísimo el artículo y, por supuesto, todo el blog.
Un saludo

Gurús Mundi dijo...

Muchas gracias David.

Salud y €.